סימני עייפות בבום ה-AI: ענקי הטק מגדילים את ההשקעות, והמשקיעים מתחילים לחשוש

במשך שנתיים המשקיעים תגמלו את ענקיות הטק על כל מיליארד שהשקיעו בבינה מלאכותית. השבוע נראה שההתלהבות הזו מתחלפת בחשש. לפי TechCrunch, במהלך השבועיים האחרונים הציגו אלפבית, אמזון, מטא ומיקרוסופט תוכניות להוצאות הוניות (capex) של יותר מ-740 מיליארד דולר השנה. בוול סטריט מפרשים את הסכום הזה כהשקעה בתשתיות AI: מרכזי נתונים ושבבים. במקביל מתרבות השאלות על תזרים מזומנים שלילי, על חוב שהולך ותופח, ועל הסיכוי שההשקעות האלה יניבו אי פעם תשואה מספקת.

יום שחור בנאסד"ק

החשש התבטא היטב במסחר של יום שישי. מדד הנאסד"ק ירד ב-2.9%, ומניות השבבים ספגו מכה: אנבידיה ירדה ב-4%, Broadcom ביותר מ-5% ו-Qualcomm ב-11%. אלפבית, שמנייתה צנחה ביום חמישי ב-12%, היום הגרוע בתולדותיה, שבו נמחקו כ-500 מיליארד דולר משווי השוק שלה, המשיכה לרדת.

כשה-AI אוכל את מקור ההכנסה

חלק גדול מהדאגה נובע מכך שחברות שנהנו בעבר מתזרים מזומנים חופשי עצום מעסקי הליבה שלהן רואות היום את הכלכלה של העסקים האלה מאוימת על ידי ה-AI. אלפבית היא הדוגמה הבולטת. החברה דיווחה ברבעון השלישי על תזרים מזומנים חופשי שלילי של 9.1 מיליארד דולר, כלומר הוציאה יותר מזומנים ממה שהכניסה. זה הרבעון השני ברציפות שבו התזרים שלילי, וההוצאות ההוניות הרבעוניות עלו ל-51.4 מיליארד דולר. אלפבית צופה הוצאות של עד 205 מיליארד דולר השנה, ומעריכה שהן ימשיכו לעלות ב-2027.

הבעיה מורכבת יותר: ההצלחה של AI Mode, הצ'טבוט המובנה בחיפוש של גוגל, פוגעת בעסק שמממן את הכול. הצמיחה של פרסום בחיפוש, שמהווה כמחצית מהכנסות החברה, האטה ל-12%, הקצב החלש ביותר זה חמישה רבעונים. המשמעות היא שגוגל משקיעה מיליארדים בטכנולוגיה שעלולה לכרסם במנוע הרווח שלה עצמה.

גם המתחרות במצב דומה. אמזון דיווחה על תזרים מזומנים חופשי שלילי של 42.4 מיליארד דולר ב-12 החודשים האחרונים, לעומת תזרים חיובי של 14.8 מיליארד דולר שנה קודם לכן. החברה צופה הוצאות הוניות של 220 מיליארד דולר השנה. ההכנסות של חטיבת הענן AWS צמחו ב-39%, ובכל זאת המניה צנחה ב-7% אחרי הדוחות. מטא דיווחה על תזרים שלילי של 2.1 מיליארד דולר ברבעון השלישי וצופה הוצאות הוניות של עד 145 מיליארד דולר. מארק צוקרברג אמר על Muse, סוכן ה-AI האישי והחינמי החדש של החברה, שהוא "דורש כוח מחשוב רב מאוד להפעלה". הכנסות הפרסום של מטא צמחו ב-26%, אבל זה לא מנע מהמניה לרדת ב-10% בשבוע שעבר.

מיקרוסופט היא החריגה היחידה: היא רשמה ברבעון האחרון תזרים חופשי חיובי של 18.6 מיליארד דולר, עם הוצאות הוניות של 45.2 מיליארד דולר, פחות מ-50 מיליארד הדולר שצפתה. לדברי החברה זו לא האטה מכוונת בהשקעות ב-AI, אלא תוצאה של עיכובים אצל ספקי קיבולת חיצוניים. מניות של חברות קטנות שמשכירות כוח מחשוב ל-AI ירדו בעקבות ההודעה.

החוב נכנס לתמונה

את ההשקעות האלה כבר לא מממנים רק מהרווחים. לפי S&P Global Market Intelligence, מיקרוסופט, אלפבית, אמזון, מטא ו-Oracle גייסו יחד 326 מיליארד דולר בחוב במהלך 2026, פי שלושה מבשנה שעברה.

למה זה חשוב

הביקוש לכוח מחשוב עדיין חזק, ועסקי הענן של גוגל, אמזון ומיקרוסופט ממשיכים לצמוח. השאלה שהשוק מתחיל לשאול היא לא אם יש ביקוש, אלא כמה עולה לספק אותו ומי ישלם. ככל הנראה המעבר מהשקעה במזומנים להשקעה בחוב הוא מה שמשנה את הסנטימנט: כל עוד ההשקעות מומנו מעודפים, המשקיעים יכלו לראות בהן הימור בטוח יחסית, ומרגע שהן מגדילות את המינוף, הסבלנות לתשואה מתקצרת.

לטלטלה עשויות להיות השלכות גם מחוץ לקבוצת הענקיות. אנתרופיק הגישה השבוע בקשה להנפקה, והצמיחה שלה תלויה בהשגת כמויות עצומות של כוח מחשוב. לפי דיווח של Financial Times שמצוטט ב-TechCrunch, Blackstone הזהירה משקיעים שייתכן שהחברה לא תקבל דירוג השקעה (investment grade) אחרי ההנפקה. במצב כזה היא עלולה להיות תלויה עוד יותר בענקיות הענן ובגורמים חיצוניים כדי לממן את תוכניות התשתית שלה.